Analysis By Muriel Motte

Translated By Mike Goeden

February 2, 2005

Le Figaro - Home Page (French)    

Oracle, Magician and Central Banker,
the Reign of Alan Greenspan is at an End (above);

— BBC NEWS VIDEO: 'Most Powerful Man on Earth' Retires,
and is Lauded Worldwide, Jan. 31 01:02:12
[SLIDE SHOW: Greenspan Retires].

President Bush Presents Greenspan's Replacement, Ben Bernanke
in the Oval Office Last October (below)





A Painting By Artist Erin Crowe At the 'Good-bye ... Greenspan'
Art Exhibit in New York, Jan. 23. (above);



President Ford Congratulates Alan Greenspan After
His Appointment as Chairman of the Council of Economic Advisers,
Sept. 4, 1974. That's Greenspan's Mother to the Right. (below)





President Reagan Appointed Greenspan (left) to Replace
Paul Volcker (center) as Fed Chairman in June 1987. (above);



President George H.W. Bush Announces His Intention
to Reappoint Greenspan as Fed Chaiman, July 10, 1991 (below)





President Bill Clinton Introduces Greenspan
to Chinese President Jiang Zemin in Oct., 1997. (above);



President George Bush and Ben Bernanke in June, 2005,
After Bush Announced His Swearing in as Chairman
of the President's Council of Economic Advisors. (below).

In 1999, Alan Greenspan, who no longer needs any introduction, said during a Congressional hearing that "if we could find some means of predicting or deflating emerging bubbles, we would be much better off." A year later, the Internet bubble burst in the United States, rocking the rest of the world's markets.

The world recovered. But while Greenspan steps down Tuesday as head of the American central bank (the Fed), his detractors criticize him for allowing Americans to become dangerously accustomed to living in excess during his exceptional, 18-year-long mandate. However, the same assessment could be made outside the U.S. The property bubble in Spain, the debt bubble in the United Kingdom, the investment bubble in China, the stock market bubble in Australia, the global energy bubble: prices everywhere seem to have gotten out of control. This past summer, Andy Xie, economist for the Morgan Stanley bank, reckoned, "It's possible that the world economy is in the midst of the greatest bubble in history." And he estimated this price "swelling" to account for over 50% of gross domestic product!

Bubble analysts - it's a popular specialty nowadays - explain that it's conception dates back to the end of the last century. Two phenomena left their mark on the world in the 1990s. Firstly, the information technology revolution increased the productivity of the most developed economies; this is especially true for the United States. Then, the sudden influx onto the world economy of some 3 billion low-wage workers from Eastern Europe, China, and India, disrupted the job market's balance of power. The conjunction of these two events drove inflation down worldwide. Increased competition, spurred on by the Internet, reduced "pricing power," or the ability of company heads to independently fix prices - just as the ability of Western workers to negotiate higher salaries was also weakened.

In view of this evolution, the central banks, which hate nothing more than inflation, gave full vent to their good humor; in other words, they granted generous credit. In this way, the 1990s marked a break with the preceding decades: these liquidities did not engender inflation, which was weakened for structural reasons. They went toward further investments in foreign markets, whose prices soared. This first bubble having exploded a few years later, another rose to take its place: the property bubble, which has filled the pockets of so many Americans and Europeans. Along the way, it strengthened consumer morale and led to a spending frenzy, in both the United States and Great Britain.

Alan Greenspan can rightfully take pride in having offered his fellow Americans an unprecedented period of prosperity. During his long mandate, the United States experienced only two recessions, in 1991 and 2001. An impressive performance. But every rose has its thorn. Apparently certain that the Fed will always be there to ensure economic activity and preserve their capital, Americans no longer save. The notion of risk has practically disappeared from the markets. These past few months, even Greenspan has publicly expressed misgivings with regard to such blind optimism. No, continued stable economic growth is not a guarantee. Yes, we will eventually pay the price for taking too many risks. No, "it is simply unrealistic to depend upon the guardians of monetary policy to both identify speculative bubbles and initiate timely measures to fix price disorders," he warned last September.

For two years now, the Fed has tried to calm the situation by raising its own interest rates. But the bubble continues to swell, fed by the wealth it itself generates. In Great Britain, where the rate of personal debt has reached 157% of household income, economists have calculated that without taking into account the annual increase in private credit, economic growth would have been negative since 2002. In the United States, it would have been half as strong. There, property holdings represent around 160% of the gross domestic product, compared to 120% in the 1990s. The system which allows Americans to correlate their debt with the value of their house has effectively raised the national debt as property prices have increased, worsening the property bubble … In Australia, it's the Market which is currently overheated. Quoted shares were worth less than 40% of GDP between 1985 and 1995, but more than 120% today.

But who's concerned by these warning signs? Liquidities circulating around the globe have exploded, passing from 7.5% of world GDP ten years ago to 13% today. In other words, the world is overflowing with money it doesn't know where to invest. Suddenly, Chili and Malaysia are going into debt at a pace just slightly above the United States, and no one is saying a word. And if Standard & Poor's, a credit rating agency, is worried over the direction of European public accounts, its warnings have so far been unheeded by the markets. For them, there will always be someone willing to generously finance Greece and Italy - if not a European insurer, then China. Thanks to its profitable business with the United States, Beijing's foreign exchange reserves will rise above $1 trillion this year, five times the amount of just five years ago. Unless, that is, Asia grows tired of financing the West …

What do the bubble analysts think of all this? They say that if it explodes, it will happen when the world least expects it. They also say that certain bubbles deflate all by themselves. Carpe diem.

* Assistant managing editor for Figaro économie.

French Version Below

Alan Greenspan laisse aux marchés de bons souvenirs et une bulle à retardement

L'analyse de Muriel Motte

[28 janvier 2006]

En 1999, Alan Greenspan, qu'on ne présente plus, avouait lors d'une audition devant le Congrès américain que «si nous trouvions le moyen de prévenir ou de dégonfler les bulles naissantes, on se porterait mieux». Un an plus tard, la bulle Internet explosait aux Etats-Unis, provoquant un séisme sur l'ensemble des Bourses mondiales.

Le monde s'en est remis. Mais alors que Greenspan quitte mardi prochain la présidence de la puissante banque centrale américaine (Fed), ses détracteurs lui reprochent d'avoir lui-même, au cours de son exceptionnel mandat – il a duré plus de dix-huit ans –, dangereusement habitué l'Amérique à vivre dans l'excès. Le constat dépasse en fait le seul cas des Etats-Unis. Bulle immobilière en Espagne, bulle de l'endettement au Royaume-Uni, bulle de l'investissement en Chine, bulle boursière en Australie, bulle énergétique généralisée : aux quatre coins du globe, les prix semblent avoir perdu tout sens de la mesure. «Il se pourrait que le monde soit au milieu de la plus grande bulle de son histoire», estimait à la fin de l'été Andy Xie, économiste de la banque Morgan Stanley. Et de chiffrer cette «boursouflure» des prix à plus de 50% du produit intérieur brut (PIB) mondial !
Les professionnels de la bulle – c'est une spécialité très courue aujourd'hui – expliquent que sa genèse date de la fin du siècle dernier. Deux phénomènes ont marqué le monde au cours des années 90. D'abord, la révolution des technologies de l'information a amélioré la productivité des économies les plus développées. Notamment celle des Etats-Unis. Ensuite, l'irruption dans le grand bain de l'économie mondiale de quelque 3 milliards de travailleurs modestement payés, originaires des pays de l'Est, de Chine, d'Inde, a bousculé les rapports de force sur le marché du travail. La conjonction de ces deux événements a poussé l'inflation à la baisse mondiale. Concurrence oblige – y compris celle d'Internet –, le pricing power, c'est-à-dire la capacité des chefs d'entreprise à fixer librement leurs prix, s'est considérablement amoindri. Tout comme la faculté pour les travailleurs occidentaux d'obtenir de nettes hausses de salaires.

Face à cette évolution, les banques centrales, qui ne détestent rien tant que l'inflation, ont laissé éclater leur bonne humeur. Autrement dit, elles ont laissé filer le crédit. C'est là que les années 90 marquent une rupture avec les décennies précédentes : ces liquidités n'ont pas réveillé l'inflation, affaiblie pour des raisons structurelles. Elles sont allées s'investir sur les marchés boursiers, où les cours ont flambé. Cette première bulle ayant explosé quelques années plus tard, une autre lui a succédé : celle de l'immobilier, qui a considérablement enrichi tant d'Américains et d'Européens. En soutenant au passage leur moral et, aux Etats-Unis comme en Grande-Bretagne, la frénésie dépensière des consommateurs.

Alan Greenspan peut, à juste titre, se féliciter d'avoir offert à ses concitoyens une période de prospérité sans précédent. Au cours de son long mandat, l'Amérique n'a connu que deux courtes récessions, en 1991 et en 2001. Une vraie performance. Mais la médaille à son revers. Apparemment certains que la Fed sera toujours là pour soutenir l'activité et préserver leur patrimoine, les Américains n'épargnent plus. Sur les marchés, la notion du risque a pratiquement disparu. Ces derniers mois, Greenspan lui-même s'est publiquement inquiété de cet optimisme béat. Non, la croissance stable de l'économie n'est pas garantie pour demain. Oui, la prise de risques excessive pourrait se payer tôt ou tard. Non, «il n'est tout simplement pas réaliste de se reposer sur les gardiens de la politique monétaire pour identifier les bulles spéculatives et lancer à temps une politique qui réglera ces désordres des prix», a-t-il averti en septembre dernier.

Depuis près de deux ans, la Fed tente de siffler la fin de partie en remontant ses propres taux d'intérêt. Mais la bulle enfle toujours, alimentée par la richesse qu'elle-même génère. Au Royaume-Uni, où le taux d'endettement des Britanniques atteint 157% de leur revenu, les économistes ont calculé que sans l'augmentation annuelle des crédits aux particuliers, la croissance économique aurait été négative depuis 2002. Aux Etats-Unis, elle aurait été moitié moins forte. Là-bas, le patrimoine immobilier des ménages représente environ 160% du produit intérieur brut, contre 120% au cours des années 90. Le système permettant aux Américains de s'endetter en corrélation avec la valeur de leur maison, la hausse de l'immobilier fait gonfler la dette, qui alimente la bulle immobilière... En Australie, c'est la Bourse qui est en pleine surchauffe. Les actions cotées valaient moins de 40% du PIB entre 1985 et 1995, plus de 120% aujourd'hui.

Mais qui se soucie des avertissements et des mises en garde ? Les liquidités qui circulent à travers le monde ont explosé, passant de 7,5% du PIB mondial il y a dix ans à 13% aujourd'hui. Autrement dit, le monde déborde d'argent qui ne sait plus où s'investir. Du coup, le Chili ou la Malaisie s'endettent à un prix à peine plus élevé que les Etats-Unis et personne n'y trouve rien à redire. Et si l'agence de notation Standard & Poor's s'inquiète de la dérive des comptes publics en Europe, ses mises en garde laissent pour le moment les marchés de marbre. Pour eux, il y aura toujours quelqu'un pour financer à bon compte la Grèce et l'Italie. Si ce n'est pas un assureur européen, ce sera la Chine. Grâce à son fructueux commerce avec l'Amérique, les réserves de change de Pékin dépasseront 1 000 milliards de dollars cette année, cinq fois plus qu'il y a cinq ans. A moins que l'Asie ne se lasse de financer l'Occident...

Qu'en pensent les professionnels de la bulle ? Ils disent que si elle explose, ce sera lorsque le monde s'y attendra le moins. Ils disent aussi que certaines bulles se dégonflent d'elles-mêmes. Carpe diem.

* Rédacteur en chef adjoint au Figaro économie.